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La nota sui mercati

La madre di tutte le cause


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Come ho avuto modo di dire più volte, la madre di tutte le cause della crisi e dell'implosione prossima ventura è l'avere tradito il principio della libera concorrenza. Non solo per quanto concerne le banche e l'istituzione del famigerato monopolio delle banche centrali; ci sono tanti casi emblematici, basti pensare - volendo sorvolare per carità di patria su quelli nostrani palesemente scandalosi, ma noi siamo una provincia periferica dell'impero- a quello di Bill Gates diventato l'uomo più ricco del mondo perchè ha imposto un monopolio , tanto illegale da venire di recente financo sanzionato dall'antitrust europea, nella fase in cui è stata guidata da quel galantuomo ( più unico che raro) del prof. Mario Monti.

Il grande Hyman Minsky sosteneva che il Capitalismo è bacato. Molti altri sostengono che sia quanto meno vulnerabile. A me piacciono le metafore, e ne ho usate tante, nel tempo. Si può usare anche quella relativa all'occhio umano: non diremmo che la sua natura delicata sia un "baco" nel suo design, piuttosto diremmo che la sua vulnerabilità è intrinseca alla sua funzionalità. Ho sostenuto per anni che occorre il rispetto della concorrenza per proteggere il sistema capitalistico dalle sue vulnerabilità intrinseche, esattamente come si farebbe usando occhiali da sole su una spiaggia assolata, o su una pista da sci, per proteggere i nostri delicati occhi. Naturalmente occorre prima riconoscere le sopramenzionate vulnerabilità per poter poi prendere le misure preventive di difesa dai rischi. La società moderna, nel suo complesso, ha fallito nel riconscere i pericoli e dunque nel prendere le misure preventive. E adesso, il capitalismo classico è sotto un forte attacco proveniente da molte direzioni e a vari livelli. Al contempo, non c'è purtroppo alcun segnale di ravvedimento e di presa coscienza delle vulnerabilità , per cui siamo in piena spirale perversa. Gli errori producono nuovi errori.

Non mancano le cause che la "scienza ufficiale" indica al pubblico ludibrio. Molti indicano l'avidità di Wall Street, le cui finanziarie, traders, hedge funds, e via cantando sono visti come i maggiori colpevoli, e le loro retribuzioni e bonus enormi sono considerati un emblema di ciò che ha provocato gli eccessi pericolosi. Altri se la prendono con il fallimento delle regole e invocano lacci e laccioli sempre più stretti, oltre che un ruolo dello Stato sempre più orwelliano. Altri ancora colpevolizzano financo la propensione al risparmio degli asiatici, e questo è veramente il colmo anche perchè questi "altri" sono personaggi come Greenspan e Bernanke. Su un piano un pò più serio ci sono le accuse ai modelli di gestione del rischio e alle agenzie di rating di cui parlavo nelle scorse note.

Quello che è interessante è che nessuno si pone una semplice domandina: come è possibile che così tante cose sono andate così male tutte allo stesso momento? Ed il bello è che i sostenitori del "libero mercato" hanno sempre rifiutato di prendere in considerazione la possibilità che il "capitalismo" avesse delle vulnerabilità. Ed oggi ci vengono a dire che allora è il "libero" mercato che non funziona. Invece la verità è che il mercato non è stato mai veramente libero, nella misura necessaria a prevenire le vulnerabilità di cui sopra. Eppure la storia economica è piena di cicli di boom e sboom, e vi è una ampia letteratura sulle bolle.Durante la grande depressione degli anni 30 si capì che il sistema creditizio americano emerso dai "ruggenti anni 20" poco dopo l'istituzione della FED (1913), aveva fallito. Durante i decenni successivi ci fu ancora qualche analisi che si focalizzava sul ruolo del credito nei cicli di euforia e depressione. Ma tutta questa linea di pensiero è restata minoritaria rispetto alla "scienza ufficiale": così gli economisti finirono per schierarsi con l'idea che l'età dell'oro del capitalismo, emersa negli anni 20, sfociò in un grande crash solo a causa delle politiche sbagliate del dopo crisi.

Dunque in base a questa verità ufficiale, tutt'oggi trionfante, si poteva ricominciare come nulla fosse, e mettere in soffitta gli studi sul ruolo cruciale del sistema creditizio nel generare le vulnerabilità del capitalismo. Invece, la crisi attuale come quella degli anni 20, dimostrano senza ombra di dubbio che la più grande vulnerabilità risiede proprio in quella che più onnicomprensivamente si può definire "l'intermediazione del rischio".

L'essenza del capitalismo è il sistema privato di allocazione delle risorse basata sui segnali rivenienti dai prezzi di mercato, e si capisce quindi come sia fondamentale che questi ultimi siano il frutto esclusivo della libera interazione di domanda ed offerta. Il meccanismo del credito privato è fondamentale per finanziare il sistema economico in modo che distribuisca le risorse efficientemente, sia quelle finanziarie che quelle reali. Ma vi sono dei problemi. Primo, i flussi creditizi possono essere inadeguati a finanziare investimenti sani, e a sostenere l'attività economica. Secondo,caso opposto, ci può essere troppo credito; e ciò distorce i costi finanziari in tutto il sistema, inflaziona i prezzi dei cespiti patrimoniali, e quindi distorce anche i comportamenti di consumo ed investimento(fra i tanti effetti). Il punto perverso è che inevitabilmente gli eccessi creditizi si avvitano in una spirale autoalimentantesi per cui generano sempre maggiori ed ulteriori eccessi creditizi, corrodendo sottilmente ma implacabilmente il meccanismo di prezzamento.

Ho scritto spesso dell'alchimia di Wall Street, con ciò riferendomi al processo dei vari metodi di intermediazione ( strutture di cartolarizzazioni, miriadi di assicurazioni creditizie e garanzie finanziarie, dinamiche di coperture, esplicite ed implicite protezioni statali, etc.) capaci di trasformare prestiti rischiosi in strumenti percepiti dal mercato come sicuri e liquidi (quasi moneta). Ho anche teorizzato che un boom finanziato prevalentemente da titoli spazzatura non sarebbe mai andato troppo lontano prima che il mercato perdesse il suo appetito per la crescente quantità di debito rischioso. Scrivevo questo mentre sembrava sbagliato, perchè nel frattempo crescevano come funghi a ritmi folli trilioni di strumenti finanziari etichettati "AAA" ( MBS, ABS, CDO, CP, etc.), e si evidenziava una relazione diretta tra la capacità di intermediare credito rischioso e l'espandersi della Bolla. Per anni il rischio è stato in vari gradi distorto, camuffato, fino al punto che è diventato impossibile monitorarlo, analizzarlo e quindi regolarlo; ancora peggio il processo di intermediazione del rischio si auto rinforzava invece che auto correggersi: questo perchè l'alchimia di Wally e a monte la politica della moneta facile delle banche centrali hanno sostanzialmente bloccato la libera domanda ed offerta.

Non vi è stato quindi nessun freno naturale ed automatico al travaso dei trilioni di mutui e di debiti al consumo in nuovi strumenti finanziari e al pompaggio delle bolle immobiliari e mobiliari. Ancora peggio, essendo questo processo internazionale (con l'estero che percepiva come sicuri i debiti americani) si sono potuti perpetrare per anni insostenibili deficit commerciali ed altri squilibri mondiali. Si è arrivati al paradosso dei poveri che finanziano i ricchi, ed è stata l'attuale intermediazione del rischio il cuore di questo storico non senso. La potente correlazione con il sostegno indefesso dato dalle banche centrali a questa orribile intermediazione del rischio (tramite tassi di cambio e di interesse totalmente imposti d'ufficio, con risposte asimmetriche a inflazione e disinflazione), e l'impossibilità di esprimere la legge della domanda e dell'offerta, hanno coltivato questo mostro, ivi inclusa la oggi tanto criticata speculazione a leva.

La maggior parte delle analisi storiche, andando indietro fino a 300 anni fa (gli anni di John Law!) riconoscono che l'inettitudine, la negligenza, gli eccessi delle banche sono alla radice di tutte le crisi. Le banche, creando passività monetarie (depositi) nel processo di intermediazione dei prestiti sono il centro dei cicli di espansione-contrazione.Personalmente sostengo che questa dinamica è voluta (non è quindi inettitudine o negligenza), perchè chi sa di poter determinare cadute ed ascese dei prezzi non resiste alla tentazione di arricchircisi sopra, sapendo prima quello che succederà perchè lo determina lui!

La finanza contemporanea, con il suo focus sugli strumenti debitori commerciabili, ha portato l'intermediazione del rischio ad un livello di pericolo completamente nuovo, che è sfuggito al controllo dei manovratori del sistema bancario. Innanzitutto perchè il capitale tradizionale delle banche non ha costituito più un freno alla quantità del credito erogabile ed intermediato;e poi perchè la natura di questi strumenti debitori commerciabili ha coltivato la domanda speculativa per titoli ad alto rendimento e ad alta leva, mentre i tassi bassi imposti dalle banche centrali hanno letteralmente fatto sì che si inondassero i settori più rischiosi dell'economia.

Tutto questo ha portato all'estremo delle distorsioni sistemiche nel prezzamento del rischio, in uno alla massiccia iper espansione del credito , e alle conseguenti cattive allocazioni delle risorse finanziarie e reali nell'economia mondiale. E probabilmente porterà ad una sconfitta clamorosa della Cupola, il cui frankestein le sfugge di mano e le si rivolta contro.

Sono tentato di scrivere che sono stanco di descrivere la bolla creditizia e le manovre del cupolone, così come i miei lettori sono stanchi di leggerne. Ma non sono stanco, perchè penso che serva non solo per capire il passato , ma anche e soprattutto il futuro che ci aspetta, perchè credo fermamente che le scelte effettuate da chi comanda in questi giorni falliranno inevitabilmente , non sfiorando minimamente il complesso delle questioni irrisolte attinenti il problema dell'intermediazione del rischio. La finanza di Wally si è auodistrutta nel processo di intermediare trilioni di prestiti rischiosi, proprio perchè la quantità è stata eccessiva e la risultante cattiva allocazione delle risorse ha fomentato una struttura economica squilibrata. Adesso i governi intervengono per sostituire Wally nell'intermediazione del rischio, ripetendone lo stesso cammino profondamente bacato. Di base, infatti, banche centrali e governi stanno intermediando rischio nell'ordine di decine di trilioni, senza alcuna possibilità di poterne uscire fuori andando avanti. Questo sviluppo viene ben visto dai mercati, perchè guardano alla giornata, e pensano che ciò porterà alla ripresa . In realtà alla fine della giornata scopriranno che si sono solo esacerbati i problemi del cattivo prezzamento del rischio, del disordine monetario, della cattiva allocazione delle risorse, e degli squilibri economici.

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