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La Nota sui mercati

Alle prese con il "Mostro"


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ECONOMIA: girone dantesco
La settimana appena conclusa ha visto l'attenzione generale concentrarsi prevalentemente sullo stress test per le banche USA. Alla fine  questa operazione mediatica, nonostante le evidenti lacune tecniche,  è riuscita  a convincere la maggior parte degli operatori che i problemi del sistema bancario sono gestibili e che le Autorità hanno trovato il giusto equilibrio nel loro approccio. Il deficit di patrimonio calcolato nei test è risultato non così pesante come si temeva fino a non molto tempo fa, quando nessuno immaginava che in un solo giorno banche come  Wells Fargo e Morgan Stanley sarebbero state in grado di presentarsi sul mercato chiedendo e ottenendo 11 miliardi di nuovo capitale azionario. Con le borse che hanno recuperato tutte le perdite dell'anno, con le società finanziarie in grado nuovamente di ottenere soldi dagli investitori, lo scenario del rischio sistemico e conseguente cataclisma è stato ormai definitivamente rimosso: l'indice VIX è sceso questa settimana al livello più basso (31) da quando c'è stato il fallimento della Lehman, rispecchiando il crollo dei differenziali creditizi.

La mia ossessione con il sistema creditizio iniziò con i primi anni 90 quando studiavo il complesso processo di espansione dell'innovazione finanziaria cominciata fin dal decennio precedente, ben immortalato nel famoso film "Wall Street". Il punto centrale che mi è interessato  è stato quello relativo alla capacità di trasformare la finanza di Wall Street in una forza principale di creazione di credito, funzione fino a quell'epoca riservata alle sole banche: cartolarizzazioni, mercati derivati, etc.. Il tutto avveniva con grande soddisfazione delle banche tradizionali, che ne erano complici: avevano trovato un  modo per eludere i limiti ed i vincoli, potendo così promuovere una crescita spettacolare nei loro profitti, nelle quotazioni azionarie e quindi nei compensi di azionisti e managers. Ho visto passo passo sviluppare questa nuova struttura creditizia nel "Mostro" ben noto, che ha generato la serie impressionante di bolle di cui ho più volte scritto. Oggi, dopo la clamorosa crisi che ha colpito questo Mostro, stanno sorgendo come funghi - di nuovo- altre forme di intermediazione del rischio e di manipolazione dei mercati, questa volta di stampo governativo: dalla finanza di wall street a quella di statale, che ha già partorito una nuova Bolla, dei Debiti Pubblici.

E' importante capire a fondo questa  mutazione genetica del Mostro, altrimenti si continua a non capire niente di ciò che succede, soprattutto se ci si focalizza  sul solo credito bancario.
Nel primo trimestre del 2009 l'emissione di nuovi  debiti negli USA (muncipali, statali, ipotecari, aziendali, etc.) è stata pari a 1,4 trilioni, con un incremento del 71%; se questo ritmo viene mantenuto, l'anno si concluderà con un totale di 5,6 trilioni cifra raggiunta solo all'apice del 2007. La novità sta nella parte del leone  fatta dai titoli statali che arriveranno a fine 2009 a oltre la metà del totale, cioè a 3 trilioni.
Nel frattempo la settimana si è conclusa con una "notiziola" ignorata da tutti,  che quindi non ha avuto alcun effetto sui mercati: Fannie Mae ha annunciato una perdita - peggiore delle attese - pari a 23 miliardi nel solo primo trimestre del 2009 che, sommata a quelle registrate nel semestre precedente, totalizza 77 miliardi in 9 mesi. E mercoledì Fannie ha chiesto al governo altri 19 miliardi di aiuto che portano il totale a 35.
Per i mercati ,  nuovamente ipnotizzati, nessun problema: il differenziale sul debito di Fannie è sceso questa settimana di altri 12 cts. ormai a quota  31 cts. rispetto ai titoli di Stato (per dare un idea, a novembre era di  159 cts. nonostante la nazionalizzazione di fatto). Parallelamente si è scatenata una nuova ondata di rifinanziamenti ipotecari , le cui dimensioni sono a livello del boom degli anni 2002-03.

I pochi analisti che se ne preoccupano in genere sostengono che oggi c'è molto meno capitale estraibile e spendibile dagli immobili vista la caduta dei prezzi. Ciò non toglie, però, che dal punto di vista del rischio sistemico, il nuovo boom ripropone nè più ne meno quanto da poco successo. Di questo passo è probabile che a fine 2009 circa 1 trilione di nuova esposizione ipotecaria si sarà formata sulle spalle delle varie agenzie governative americane (Fannie, Freddie, Ginnie, FHA, and FHLB). Il trasferimento all'ingrosso dei vari rischi dal settore privato a "Washington" è l'aspetto chiave della nuova Bolla del Debito Pubblico. Questa redistribuzione è surrettiziamente incitata dai rendimenti tenuti artificialmente bassi dalla FED. In sostanza, il governo sta stampando la sua "garanzia" su centinaia di  miliardi di nuovi titoli ipotecari, rischiosi, illiquidi e non convenienti per gli investitori, trasformandoli in una specia di "quasi moneta" esattamente come fatto in passato. Una truffa simile funziona a meraviglia: i precedenti detentori di queste ipoteche ricevono soldi  cash, e quindi l'intero mercato ed anche l'economia ne beneficiano nel breve. Siamo infatti sempre nella linea della Finanza che guida l'Economia e non viceversa come dovrebbe essere. Ma, come si è già visto non più tardi dell'autunno scorso, un improvvisa e brutale  rottura di questo meccanismo porta di colpo sulla soglia della crisi sistemica, fomentata da un illiquidità improvvisa associata con la corsa alla riduzione delle leve e della copertura dei rischi fino a quel momento bellamente ignorati.

Insomma è incredibile: nel giro di pochi mesi, nonostante quanto successo, il sistema è già di nuovo in preda ad una altra convulsione, quella della  fuga autorinforzantesi dalle scommesse ribassiste. Le misure dei governi, senza precedenti, hanno innescato un ondata di liquidazione delle posizioni corte e delle coperture, il che impatta direttamente sul credito, sui mercati azionari, su quelli delle materie prime e su quelli valutari, come si è visto proprio questa settimana. Naturalmente questo processo tende a generare liquidità in tutti i mercati, e ad attirare come cavallette impazzite gli "animal spirits". Stiamo quindi testimoniando l'ultima variante del disordine acuto monetario che regna sui mercati, destabilizzati permanentemente dalla gestione statale di moneta e credito, imperniata sul prezzo politico del denaro.

Non mancano gli analisti che avvisano come la corrente situazione economica non giustifica l'attuale rimbalzo delle borse. Sono ovviamente d'accordo, ma il punto cruciale non è questo, bensì  se il ritorno della liquidità e l'inflazionamento delle quotazioni sarà in grado di innescare sufficiente fiducia (sia nei creditori che nei debitori) per consentire una sostenibile ripresa economica. Nel breve termine devo presumere che in qualche modo ciò sia possibile, perchè è successo sempre così nel passato. Ma dopo un pò, quando il passaggio da posizioni ribassiste a posizioni rialziste si sarà completato, concludendo un periodo di generazione artificiale della liquidità, apparirà sulla scena - drammatico più che mai- il problema della sostenibilità della Nuova BOlla dei debiti pubblici. I mercati si stanno posizionando per un altro fallimento inevitabile. E più sarà stato forte il recupero in questa fase drogata transitoria, più grande sarà l'ammontare di emissione creditizia che dovrà essere necessariamente assorbita dai mercati (obbigazionari e valutari). Per il momento ci sono già segnali sul fronte dei rendimenti dei titoli di Stato che hanno iniziato a rialzare la testa, così come il dollaro ha ripreso a indebolirsi, e ciò prima o poi impatterà a sua volta sui titoli di stato e su quelli ipotecari. Certo, improvvisamente, una presa di coscienza di questa dinamica può fare precipitare indietro la borsa e dunque per automatismo inverso riabbassare i rendimenti e rinforzare il dollaro, ma è chiaro che - nella migliore delle ipotesi - siamo in presenza di un girone infernale in cui ci si trova condannati a passare continuamente dalle fiamme dell'inflazionamento al gelo della depressione e viceversa in cicli sempe più veloci ed acuti.

Nessuno può venirci a raccontare che un simile mondo sia sano e  sostenibile, tanto meno auspicabile.

MATERIE PRIME: gran rialzo
L'inflazionamento globale organizzato dalle banche centrali inizia a manifestare i suoi effetti su tutte le materie prime senza eccezioni. Financo i preziosi, finora danneggiati dalla correlazione inversa con la propensione verso il rischio, ingranano la quarta: l'oro conclude con +3% (+4% da inizio anno), l'argento +12% (+24%). Il primato settimanale va però al gas naturale che mette a segno un +22% (restando a -23% da inizio anno e quindi con ancora ampi margini di recupero), mentre il petrolio fa +10% (+31%). Il rame si contiene al +2% (+52%) mentre gli agricoli oscillano tra il 2 e il 4% di incrementi. L'indice generale CRB + 6% settimanale ed entra per la prima volta in terreno positivo da inizio anno(+6%).
Si conclude con : petrolio a 58,6(giugno) gas naturale a 4,31(giugno) oro a 914(maggio) argento a 13,9(maggio) platino a 1147 (luglio) palladio a 242(giugno) rame a 215(maggio) soia a 1134(maggio).
CAMBI: stress cinese
L'indice del dollaro perde il 2,4% a 82,5 (+ 1,4% da inizio anno), e perde contro tutte le principali valute - tranne lo yen restato fermo- con veri e propri crolli nei confronti delle monete-commodities, tra il 5 ed il 6%, perdendo quasi il 3% nei confronti dell'euro.
La caduta di questa settimana è molto importante dal punto di vista tecnico, perchè sono stati perforati supporti chiave in molti casi, con l'indice generale adesso sceso sotto la media a 200 giorni. Le cause di questo movimento sono da inquadrare nella resurrezione dell'appetito per il rischio provocato dall'inflazionamento in essere. Il primo evento in questo senso è stato il risultato dello stress test bancario, accolto favorevolmente dai mercati; il secondo  è stato il dato sull'occupazione che a quota -539 mila posti di lavoro è risultato migliore delle attese, anche se il tutto è un pò ridicolo: in fondo il tasso di disoccupazione (salito all'8,9%) è il più alto dal 1983 e la perdita di posti di lavoro si protrae  da 16 mesi consecutivi, con un totale ormai arrivato a quasi 6 milioni di posti persi.
L'euro dollaro ha  superato la resistenza in area 1,34, arrivando a concludere sopra 1,36. Quota 1,374 è il  prossimo livello chiave oltre il quale si profilerà  1,40 mentre al ribasso -finchè  sopra 1,334- il quadro tecnico resta rialzista. Ciò è avvenuto nonostante l'ennesimo taglio dei tassi della BCE (scesi all'1%) che non  ha escluso ulteriori riduzioni, ed ha anche compiuto l'ingresso ufficiale nel club degli stampatori di moneta, anche se per ora con un importo di 60 miliardi, ben   inferiore alle sue controparti nippo- anglosassoni. Ma naturalmente il sostegno principale al cambio europeo contro dollaro ed yen è venuto soprattutto dalla sempre elevata correlazione con l'inflazionamento dei mercati borsisitici e delle materie prime.  Le previsioni sul futuro dipenderanno perciò dalla tenuta delle borse, ed è quindi probabile che non mancherà la volatilità nelle quotazioni, perchè non appena i traders si dovessero convincere che il rialzo degli asset rischiosi è finito, torneranno a vendere eurodollari.
Nel frattempo il dollaro in caduta fa soffrire i cinesi fino al punto che l'ambasciatore Zhou  ha dichiarato che la Cina continuerà a comprare bonds USA e che il dollaro rimarrà la valuta di riserva mondiale: la loro idea lanciata poco prima del g20 di creare una nuova moneta di riserva internazionale era solo un ipotesi scolastica. STRESS cinese! con i bonds ai minimi da novembre, il dollaro ai minimi da 2 mesi, chi possiede un trilione di bonds in dollari non può dire altro che cose simili sperando di influenzare le quotazioni.
OBBLIGAZIONI:  i rendimenti salgono
Negli USA  i futures sul tasso a tre mesi scadenza dicembre 2009 quotano 1,1% (-13 cts. rispetto a 7 giorni fa), il libor a tre mesi è    al 0,94%(-6 cts.) e ad un anno al 1,78%(-8 cts.); i bills a 3 mesi   allo 0,18%(+2 cts.). I rendimenti dei bonds  a 2 anni  a 0,92%(+7 cts.); a 5 anni al 2,12%(+12 cts.); il decennale al 3,29% (+13 cts); a 30 anni al 4,26%(+18 cts.). La parte lunga della curva continua a soffrire, e si irripidisce ulteriormente il differenziale tra 2 e 10 anni   a 237 (+6 cts.). Fermi  i tassi sui mutui a tasso fisso trentennali (-0 cts.  al 4,78%)   quindicennali(-0 cts. al 4,48) e quelli a tasso variabile ad un anno (-0 cts. al 4,77%). Ancora in contrazione i differenziali sui bonds aziendali, in parallelo con la positività della borsa, ed i rendimenti degli obbligazionari dei paesi emergenti, con i bonds brasiliani  al 5,94%  sul decennale, mentre sale quello del decennale giapponese (1,45) .
In Europa  i  tassi euribor  scendono ancora:  ad un mese  al 0,87% (-8 cts.) a tre mesi al 1,32%(-6 cts.) ad un anno  al 1,7%(-5 cts.). I rendimenti sui bund tedeschi in ribasso sul 2 anni a 1,31%(-2 cts.) e in gran rialzo  sul decennale a 3,45% (+28 cts.) per cui situazione che si riallinea a quella USA con  differenziale tra 2 e 10 anni saltato a +214 cts. , ed  il differenziale con i bonds USA che torna favorevole (+16 cts.) per il bund sul decennale mentre si riduce  sulla scadenza a due anni (+39 cts.)  sempre a favore del bund. Il bund decennale ha risentito della decisione BCE di iniziare a stampare moneta.

BORSE: Aspettando la correzione
Il rimbalzo delle borse è arrivato alla sua nona settimana con lo sp500 a +39% dai minimi (il DOW +35%). Durante questa corsa di 263 punti vi sono state solo due correzioni significative: la prima a fine marzo di  53 punti, e l'altra a metà aprile di 49. Questa settimana il rialzo è arrivato nei pressi dell'importante area di resistenza, da tempo qui definita tale, a quota 940 che rappresenta il livello dove si fermò il rialzo di fine anno scorso, a inzio gennaio. Giovedì sp500 dopo aver toccato 930 ha già avuto uno scrollone da 29 punti che si pone in terza posizione come entità; venerdì però si è subito ripreso ed è andato a ritestare il massimo chiudendo a 929. Idealmente adesso dovrebbe esserci un ultimo canto del cigno a 942 e poi l'inizio di una vera e propria onda ribassista.
I catalizzatori non mancano tra gli eventi attesi la prossima settimana, ed  il segnale sarà dato da una chiusura giornaliera sotto quota 900. Ritengo possa essere lo scenario più probabile perchè vi sono varie divergenze negative, su livelli di ipercomprato, sia su base giornaliera che settimanale. Tra l'altro, i tecnologici che finora avevano anticipato il rally hanno iniziato a mostrare maggior debolezza, ed il sostegno dei bancari può facilmente evaporare come neve al sole. Ripeto però che questa onda ribassista intermedia che aspetto da un momento all'altro, non andrà interpretata come l'inizio del nuovo ciclo ribassista: per quest'ultimo appare sempre più probabile che occorra aspettare un successivo rialzo fno a 1040 (+50% dai  minimi) o anche fino a 1100 (50% di ritracciamento dell'intera caduta da ottobre 2007).
Si conclude con Dow a 8574 +4,4% ( -2,4% da inizio 2009) SP500 a 929 +5,9%(+2,8%) Nasdaq100 a 1394 -0,1%(+15%)Russell +5%(+2,5%) Trasporti +6,4%( -5%) utilities +2,7% (-7%) semiconduttori -3,3% ( +18%) Broker +10%( +28%) Banche +34%(+2%).Il rapporto tra put e call sale a 0,87 e  l’indice della volatilità VIX scende  a 32.
Il Nikkey giapponese  a 9432 +8,1%(+6,3% da inizio 2009),  il Dax a 4914 +3%(+2,2%)  il cac francese a 3312, il footsie inglese a 4462 spmib a 20509 e mibtel a 16082 +5,8% (+7%). Tra gli emergenti: Brasile +8,7%(+37%) Russia +12,7% (+48%) India +4,8%(+23%) Cina +6%(+44%).
PREVISIONI:   dati + Bilderberg
La prossima settimana inizierà con un discorso di Bernanke nella serata di lunedì sullo  stress test, ed a prescindere dall'argomento  è probabile che possa muovere i mercati:  nel senso di spingerli ancora in positivo se il capo della FED infonderà fiducia circa il prossimo futuro, o di farli retrocedere se farà prevalere toni cauti e prudenti. L'altra giornata chiave, dopo i deficit gemelli (estero e statale) di martedì,  sarà mercoledì quando usciranno le vendite al dettaglio USA previste in netto miglioramento rispetto alla caduta registrata a marzo; ciò perchè gli ultimi dati sulle grandi catene di distribuzione hanno sorpreso in positivo ed anche le stime iniziali del PIL nel primo trimestre, per la componente consumi erano andate meglio del previsto. Infine, dopo i prezzi alla produzione di giovedì,  venerdì negli USA assieme alla produzione industriale, uscirà l'indice dei prezzi al consumo per aprile, atteso ancora stagnante e negativo nel suo insieme, ma con la componente al netto di alimentari ed energia attesa non andare oltre l'1,8% (zoccolo duro finora rimasto intaccato). Il dato è importante perchè se il mercato continua a credere che l'inflazione non è e non sarà un problema,  continuerà a sostenere l'andazzo in essere. Una reazione molto forte potrebbe invece esserci se, al contrario, l'inflazione iniziasse a fare capolino. Stesso argomento in campo europeo, quando martedì uscirà l'indice sui prezzi al consumo tedeschi, e poi venerdì quello euro insieme al PIL nel primo trimestre. Un inflazione più bassa del previsto aumenterebbe le probabilità che la BCE acceleri nei suoi processi di stampa di moneta. L'eurodollaro quindi, pur avendo il vento in poppa al momento, si troverà ad affrontare la prossima settimana vari eventi rischiosi,  rimanendo dipendente soprattutto dalla capacità delle borse di continuare a salire dopo 8 settimane consecutive di rialzo.
L'evento più importante della settimana si svolgerà però dietro le quinte,  giovedì e sabato, in Grecia: l'annuale riunione del gruppo Bilderberg. L'incontro è segreto nei contenuti , come fin da quando se ne venne a conoscere l'esistenza nel 1954 quando si svolse all'hotel  Bilderberg in Olanda, da cui ha preso nome. Si svolge per inviti , e vi partecipano all'incirca un centinaio di persone tra le più influenti del pianeta, per parlare di strategia politica ed economica. L'anno scorso si tenne negli USA tra il 5 ed il 7 giugno: sarà stata una coincidenza, ma val la pena notare che proprio in quei giorni il petrolio raggiunse quota 140 dollari, e poche settimane dopo quell'incontro, iniziò la sua vertiginosa discesa, parallelamente al recupero del dollaro. Vedremo se tra un mesetto ci sarà un altra svolta sui mercati. Bernanke,  Paulson,  Geithner, Rockefeller, Kissinger, Rice , Summers, Daschle, Rubin erano tra i partecipanti all'incontro dell'anno scorso.....

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